科技獵2025年8月，A股市場迎來里程碑時刻，上證指數(shù)突破3800點(diǎn)整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)下十年新高。中國人民大學(xué)國家金融研究院院長、國家一級教授吳曉求與鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》對話，深入剖析了當(dāng)下資本市場的變化本質(zhì)，為理解當(dāng)下火熱的A股市場提供了關(guān)鍵視角。
吳曉求指出，這輪行情并非無源之水，并非單純由泡沫或資金炒作推動，而是改革紅利的釋放，是制度規(guī)則改革的重要體現(xiàn)。
他認(rèn)為，過去從法律到各項(xiàng)制度、規(guī)則，大多不利于資本市場發(fā)展，對市場形成了諸多約束。如今，在形成正確認(rèn)知后，相關(guān)改革及時跟進(jìn)，才促成了當(dāng)下市場的積極變化。要全面看待此次市場趨勢，盡管市場在任何價位和指數(shù)下都存在風(fēng)險，但釋放市場的內(nèi)在動力至關(guān)重要。
在他看來，改革的核心邏輯在于清除阻礙資本市場發(fā)展的制度與規(guī)則，給予投資者穩(wěn)定預(yù)期和長久信心，同時讓違規(guī)違法者付出高昂代價，這些都是改革努力的方向。
當(dāng)被問及只要改革持續(xù)進(jìn)行和完善，這輪行情紅利是否就不會結(jié)束時，吳曉求表示，由于目前制度平臺上的改革仍在進(jìn)行，現(xiàn)在談行情結(jié)束還為時尚早，從長遠(yuǎn)趨勢看，中國市場發(fā)展是主旋律。
不過，他也提醒投資者，發(fā)展并不意味著市場沒有風(fēng)險、沒有曲折和波折，“這個市場不可能是一條均線，一個30度斜率的一條線上去，這不可能，那不是市場。”
以下內(nèi)容整理自對話實(shí)錄：
“股市的上漲不是泡沫和炒作，而是改革紅利的釋放”
吳曉求：這個市場的變化不是從天而來，也不是說單純的什么泡沫或者資金炒作，不是的，它是改革的紅利，是改革的結(jié)果。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：所以您覺得這輪行情其實(shí)是改革紅利的釋放？
吳曉求：是一個制度規(guī)則改革的重要的體現(xiàn)。因?yàn)檫^去那些從法律到各項(xiàng)制度到各項(xiàng)規(guī)則，我認(rèn)為都是不利于資本市場發(fā)展的，都是在約束它。現(xiàn)在當(dāng)我們有了正確的認(rèn)知之后，我們這些改革都能夠跟上，所以我們要全面地看待這次市場的一個趨勢。
當(dāng)然這個市場是有風(fēng)險的，無論你在什么價位上、什么指數(shù)上，它都是有風(fēng)險。但是我們要看到，要讓這個市場的內(nèi)在動力要釋放出來，這個是非常重要的。改革的核心邏輯就是要把那些約束資本市場發(fā)展的各種制度、規(guī)則，把它清除掉，同時要給投資者以穩(wěn)定的預(yù)期、長久的信心，又要讓違規(guī)違法者要付出昂貴的代價，這些都是我們努力的方向。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：那是不是可以理解為，只要這個改革還在繼續(xù)進(jìn)行、繼續(xù)完善，那這輪行情的紅利就不會結(jié)束？
吳曉求：因?yàn)槲覀兡壳埃貏e在制度平臺上還在改革，什么時候言結(jié)束還為時尚早。當(dāng)然從一個更長遠(yuǎn)的趨勢來看，中國市場發(fā)展不會結(jié)束，發(fā)展是它的主旋律，是永恒的趨勢。但不是說它其中沒有風(fēng)險、沒有曲折和波折，當(dāng)然會有，這個市場不可能是一條均線，一個30度斜率的一條線上去，這不可能，那不是市場。
“股市有一批動不動就想暴富的人，把市場搞亂”
吳曉求：我們市場要克服那種急躁的情緒，很多人動不動就想買漲30厘米，漲20厘米、10厘米多，我覺得不解渴。
我們不能有這種心態(tài)，如果市場都是這種心態(tài)，這個市場不可為繼，我們要把它看成是一個財富成長的市場，是投資者的市場，不是冒險家的樂園。我們這個市場的投資者還是有一批這樣的，動不動就想暴富，其實(shí)他們這批人把這個市場搞亂了，預(yù)期搞亂了，我們還是回到一個穩(wěn)定預(yù)期之中，一定要記住它是一個財富管理的市場。
投資它是一門非常復(fù)雜的學(xué)問，它要求知識要多方面，同時它還要求你有極強(qiáng)的決斷力。優(yōu)柔寡斷你是不可以做投資的，那你要優(yōu)柔寡斷，怕這怕那，那你就把錢存到銀行，實(shí)際上你就是買各類基金，包括ETF，它也有波動。
如果害怕波動，你本質(zhì)上不適合資本市場的投資，但是你要看到未來，看清楚了那個不怕波動，或者說不怕很大的風(fēng)險，這個對你來說就是一個決斷力。我們很多人患失患得，患得患失。
買完了股票以后晚上就睡不著覺了，就恨不得每天都漲，稍微有點(diǎn)波動他心里就害怕。當(dāng)然人都需要經(jīng)過一個過程，經(jīng)過了市場的過程，他慢慢就會成熟起來。
“即便從3000點(diǎn)到3800點(diǎn)，市場也不是人人都可以賺錢”
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：這輪股市行情指數(shù)漲得很好，但是很多人感覺并沒有怎么賺錢，體感很差，怎么理解這個現(xiàn)象？
吳曉求：如果實(shí)在是買到了特別差的 （股票） ，那也是你的判斷出了問題。指數(shù)漲，特別漲幅比較大，從3000點(diǎn)到3800時，坦率點(diǎn)講，幾乎每個股票都有上漲。只不過和那些翻了一番、翻了兩番的相比較，你微不足道，你可能只漲了10%，只漲了20%，可能你還套住了，有這類投資者，但是相對來說要少了很多了。尤其是那些買高股息率的上市公司的股票的人，我想這些人他們受損失的程度大幅度下降。
這個市場不是說人人都可以賺錢，這還是要考驗(yàn)?zāi)銓ι鲜泄镜呐袛啵瑢ξ磥淼呐袛啵绻阏娴脑谶@樣一種環(huán)境下還賠錢，你就要考慮你是不是不太適合在這個市場上直接投資？你可能還真的去買一些你認(rèn)為信用很好的、專業(yè)能力很強(qiáng)的一些中介機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品，或許這個可能對你來說更合適。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：這個話雖然比較扎心，但是也是比較中肯。
吳曉求：這是客觀事實(shí)，那就是表明你的確不適合于在這個市場上。
寒武紀(jì)市盈率達(dá)3000倍，是泡沫嗎？
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：寒武紀(jì)現(xiàn)在的市盈率已經(jīng)到了3000倍，股價也一度超越茅臺了，您怎么看這個現(xiàn)象？短期來看是不是會有一點(diǎn)泡沫的感覺？
吳曉求：這是人們給它的一個預(yù)期，因?yàn)? （寒武紀(jì)） 畢竟是除了華為以外的，在芯片領(lǐng)域占據(jù)著重要地位的 （企業(yè)） ，所以大家對它有一個很大的期待。 市場它是這樣，短期內(nèi)都會有泡沫，慢慢地都會找到合理的定位。 因?yàn)槿绻械耐顿Y者都很冷靜，那這個市場就不活躍，所以有時候有一點(diǎn)估值比較高的 （企業(yè)）， 我認(rèn)為也是正常的。
但是有一點(diǎn)，有個前提，信息披露必須是真實(shí)的，就是要有足夠的透明度，不能夠是在虛假信息的基礎(chǔ)上去炒作，這就擾亂市場秩序。所以只要是有足夠的透明度，沒有內(nèi)幕交易，我認(rèn)為這個市場它該到哪里就到哪里去。
所以我們很難人為地說哪個是有泡沫，哪個是沒有泡沫。我們的工作重點(diǎn)是在透明度監(jiān)管上，在內(nèi)幕交易的監(jiān)管上，這兩點(diǎn)是非常重要的。
“A股市場已經(jīng)比港股更強(qiáng)，現(xiàn)在并不依賴于港股”
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：那很多人把這輪行情定義為中國資產(chǎn)的重估行情，特別是有一個分析說，很多外資回流，先回到港股市場，港股市場先漲起來后再反向又帶動了A股，您怎么看這觀點(diǎn)？
吳曉求：中國A股市場現(xiàn)在并不依賴于港股了，A股已經(jīng)是比港股要更強(qiáng)了，所以那種看法是港股帶起來的，我不認(rèn)為符合現(xiàn)在的實(shí)際情況，這是其一；第二個就是我們這個市場的成長，一定是和認(rèn)知、改革、政策以及規(guī)則的調(diào)整都有密切的關(guān)系，它是綜合的一個結(jié)果，所以當(dāng)然和外部環(huán)境有一些關(guān)系，但是中國市場它已經(jīng)規(guī)模比較大了，外部世界對它的影響是有，但相對比較小。還是主要是我們自己的一些，包括政策、規(guī)則、改革所帶來的影響要更大一些。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：您是認(rèn)為這輪行情改革紅利特色更明顯？
吳曉求：對，改革紅利和認(rèn)知的紅利。我們有正確的認(rèn)識了，說實(shí)話，一個市場如果只把它定位是一個融資的市場，這個市場肯定不會成長起來，但如果你把它看成是一個本質(zhì)是投資的市場——在從融資到投資的過程中，可以做好融資和投資的平衡——但它本質(zhì)上就是個投資市場，如果你有這種認(rèn)知的話，它的政策就會發(fā)生變化，規(guī)則就會發(fā)生變化。
我不認(rèn)為穩(wěn)定幣是“貨幣的革命”
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：現(xiàn)在大家都在談這個穩(wěn)定幣，中國對這塊應(yīng)該是一個什么樣態(tài)度了？
吳曉求：從目前看我們還是非常謹(jǐn)慎的。我看從人民銀行包括金融監(jiān)管總局，從已有的信息來看，他們是一個非常穩(wěn)定的、非常穩(wěn)健的，甚至是一個謹(jǐn)慎的態(tài)度。我不認(rèn)為穩(wěn)定幣是一個貨幣的革命。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：不是貨幣的革命？
吳曉求：它不是的，它只是一種技術(shù)層面的一個替代，它只是出于各國監(jiān)管和它支付功能的延伸，是拓展的一種新的貨幣形式。它很重要的是拓展它的貨幣功能，特別支付功能，這個很多，因?yàn)檎f實(shí)話你現(xiàn)在從穩(wěn)定幣的結(jié)構(gòu)來看，美元這一法幣的穩(wěn)定幣的占比99%，你即使未來我們的香港以港幣為基礎(chǔ)的穩(wěn)定幣，他們也正在制定法案，因?yàn)楦蹘乓彩锹?lián)系匯率制度，它背后還是美元。
穩(wěn)定幣從一定意義上說拓展了豐富了它的支付功能，也克服了某些監(jiān)管所帶來的延遲性、不便性。因?yàn)橹灰嬖V我說我后面的這種穩(wěn)定幣背后是美元，大家大體上都會接。
要看到它沒有那么大的作用，但是它有一些貨幣的延伸的作用，就像我們拿微信支付或者支付寶支付一樣。
A股可以延長交易至16點(diǎn)收盤，甚至開“夜市”
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：關(guān)于您說的開放性的問題，你看現(xiàn)在很多數(shù)字貨幣、數(shù)字交易所基本上都是全天候交易，包括美股、港股市場，其實(shí)很多人都在研究要延長（A股）交易時間，這樣也適應(yīng)于不同的市場，比如說跟我們有時差的這些國家的人也可以來投資，從這個角度來看，您認(rèn)為A股市場要不要延長交易？
吳曉求：我倒認(rèn)為可以適當(dāng)?shù)难娱L，說實(shí)話很多人6點(diǎn)鐘就醒了，就等到9點(diǎn)半；也有很多人說3點(diǎn)一收盤，后面3個小時沒事做。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：每天就4個小時。
吳曉求：對，他們覺得很苦悶。我倒是覺得這個可以適當(dāng)?shù)模热缯f可以到9點(diǎn)發(fā)，下午3點(diǎn)能不能延到4點(diǎn)鐘？還是可以考慮的，由現(xiàn)在的4小時搞成5個小時，這也不妨是一個很好的建議。當(dāng)然也有很多人說他在工作日，工作期間他們的確很難交易，所以他們老說覺得要開個夜市。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：對，期貨市場已經(jīng)有了。
吳曉求：這個夜市開也未嘗不可，這個就開一小時就夠了，你不能搞那么長。休息還是很重要的是吧？這個都可以探索。
這個本質(zhì)上是讓人們有興趣，一旦人們有興趣，這個市場就有希望。
中國社會資產(chǎn)結(jié)構(gòu)將發(fā)生變化，證券資產(chǎn)占比40%比較恰當(dāng)
吳曉求：我想未來中國社會它的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)還是要發(fā)生變化，其中就是證券化金融資產(chǎn)的占比應(yīng)該說是越來越大。這里面當(dāng)然分兩類，一類是我們叫債券，特別是國債，還有具有某些國債性質(zhì)的一些央國企債；還有就是股票，它們結(jié)構(gòu)不同。
當(dāng)然我們國家的國債規(guī)模不是很大，大概四十幾萬億，說實(shí)話老百姓也還挺難買得到的。我們適當(dāng)?shù)財U(kuò)大一些國債，因?yàn)閲鴤男庞帽容^好，流動性也好，這是我們那個結(jié)構(gòu)調(diào)整，這個有利于我們整個居民部門的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的完善。
那同時股票市場也是很重要的，因?yàn)樗氖找媛剩怯幸粋€風(fēng)險收益率。這個債券市場的收益率它是一個固定收益，但是它很低。股票市場它有風(fēng)險收益，你整個資產(chǎn)的收益率要好的話，這部分很重要。
所以這個資本市場中的股票市場，如何發(fā)展起來？債券市場如何進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整？這是我們未來面臨的很重要的任務(wù)。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：您有沒有個預(yù)期，比如說這個大概在什么時候，或者說這個結(jié)構(gòu)到什么程度會是一個比較理想的狀況？
吳曉求：那首先是中國的債券市場要很透明，要很規(guī)范，有流動性，同時風(fēng)險不太大，我們現(xiàn)在把這塊忽略掉了，這塊是資本市場發(fā)展的很重要的基石。債券市場變得非常的不確定性，這塊是下一步改革的重點(diǎn)。
同時要推動股票市場的三個改革，一個是資產(chǎn)端的改革，一個是資金端的擴(kuò)大，使它流動性能得到很好的改善，第三個是制度平臺的改革，這三方面很重要。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：理想的狀況下，這塊的資產(chǎn)比例應(yīng)該是占據(jù)居民資產(chǎn)的大概百分之多少？
吳曉求：我認(rèn)為應(yīng)該占到40%～50%，這是一個比較恰當(dāng)?shù)摹?/p>
靠房子來保值增值財富的時代已經(jīng)結(jié)束
吳曉求：通過房子去讓你的存量財富增值保值的時代已經(jīng)結(jié)束了，很多人還要花很多的力氣想維護(hù)房地產(chǎn)市場，我看不出來有多大的必要性，因?yàn)榈拇_中國的房子的供應(yīng)太大了，過去的價格太高了。所以我不認(rèn)為那是政策的重點(diǎn)，雖然很多人也會列舉說房地產(chǎn)它的產(chǎn)業(yè)輻射率有多么大。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：可能會牽一發(fā)而動全身。
吳曉求：但是你光 （考慮） 這個不行，一個現(xiàn)代社會居民部門的財富65%以上、70%都在房地產(chǎn)上，這是不正常的。所以未來應(yīng)該慢慢地，要過渡到將居民部門的財富放在金融資產(chǎn)，特別是證券化金融資產(chǎn)上，我認(rèn)為這是一個現(xiàn)代社會的一個基本標(biāo)志。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：但是現(xiàn)實(shí)的狀況是，中國老百姓將近70%的這個資產(chǎn)是在房子上，整個樓市還沒有很好的止跌回穩(wěn)的一個勢頭，政策應(yīng)該也是要去解決這個問題吧？
吳曉求：我認(rèn)為居住的那個只能說是你的消費(fèi)品，雖然它也有資產(chǎn)的功能，也有投資品的功能，但更多的是消費(fèi)品。你不可能說我把一套房子賣掉，我去做投資，大概很少人會這樣，第一套房子一定是你說多少錢我也不會賣，你就在二環(huán)以里，他也不會賣。
你說他有三套，另外兩套那是存量資產(chǎn)，那屬于投資，所以你把這個要刨去，就是扣除第一套，相對富人或者中產(chǎn)以上的人來說，兩套也是他的消費(fèi)品，兩套以后才屬于他的資產(chǎn)。你把這個扣除以后，他比例就沒那么大了。我們這個說的70%，是把一套和富人的兩套也加上。
混在一塊，所以慢慢的我認(rèn)為資產(chǎn)它有很多的特性。第一個是流動性是放在第一位的，當(dāng)一種資產(chǎn)沒有流動性的時候，這個資產(chǎn)它就變成一種壞資產(chǎn)的概率就變大了。
其次才是收益。你說你雖然收益很好，一年可能北京市假如房子就賣了10套，收益率很高，那不行，你沒有流動性，那后面還有幾萬套想賣。那不重要，就是流動性放在第一，收益放在第二位。所以是從這個角度來看，當(dāng)然金融資產(chǎn)，特別證券化金融資產(chǎn)它符合這個要求，它流動性好。
說實(shí)話，套住了你，假如你賠了10%，你也就賠10%。你這個房子賠了10%，你不見得賣得出去。如果你股票大概量不是很大，分分鐘就可以變現(xiàn)的。
A股應(yīng)該建立退市賠償機(jī)制，違規(guī)退市要賠償投資者損失
吳曉求：重要的是退市，就是那種強(qiáng)制性退市。我們有四種方式，有兩種我認(rèn)為是正常的可以不賠償?shù)模灰仔酝耸泻拓攧?wù)類退市。另外還有兩類，是需要有賠償機(jī)制的，第一個是違規(guī)違法，上市公司做了很多假賬，連續(xù)3年、4年做假賬后就ST了；還有一個是控股股東、大股東，做了違法的行為，包括挪用、甚至直接占用上市公司資金，從而使得上市公司出現(xiàn)了重大的風(fēng)險。
像這類 （退市） 就應(yīng)該有很重要的配套措施，就是要有賠償機(jī)制，因?yàn)橘I這類股票的相對多的是個人投資者，機(jī)構(gòu)通常因?yàn)橹笜?biāo)限制，一般會規(guī)避這種風(fēng)險。
你很少看到機(jī)構(gòu)去買這些1塊錢左右的東西 （公司） ，但是個人投資者有時候有投機(jī)的心態(tài)，一看也就1塊零2分，那干吧？但是你不知道這已經(jīng)處在 （ST） 邊緣了。這樣的股票不是不可以買，可以買，如果是正常的交易退市，你自己要對自己的投資負(fù)責(zé)任；如果這1塊零2分是長期財務(wù)造假帶來的，那你這個上市公司的相關(guān)負(fù)責(zé)任人就要負(fù)責(zé)了，就要有賠償?shù)牧x務(wù)，這套邏輯規(guī)則都應(yīng)該建立起來。
A股市場的最嚴(yán)重犯罪應(yīng)為死刑，但證監(jiān)會沒有這個權(quán)力
吳曉求：集體訴訟屬于英美法系的一個非常重要的內(nèi)容。為什么以前中國沒有呢？以前中國的處罰主要是行政處罰為主，所以證監(jiān)會也很辛苦，出了什么事先罰款，但他罰得不多。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：對，很多人都說罰酒三杯。
吳曉求：對，所以就沒起到威懾作用。同時這段他最嚴(yán)厲的處罰，他就是永久禁入，我不歡迎你到我這個市場來，這就是中國證監(jiān)會的權(quán)力，最高的權(quán)力。但是判你有沒有罪，要罰你多少錢？他沒這個權(quán)利。這個必須通過法院才能做出判決，同時這里面又需要相應(yīng)的法律條文，你得給它一個依據(jù)，所以這方面我們?nèi)绾瓮晟品ㄖ巍?gòu)建一個能夠推動資本市場發(fā)展的一個法律體系，對我們來說面臨著巨大的挑戰(zhàn)。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：這項(xiàng)法也要進(jìn)一步的修訂。
吳曉求：當(dāng)然，從刑法開始修改。說實(shí)話，在這個市場上的嚴(yán)重的犯罪應(yīng)該就和嚴(yán)重的金融欺詐、金融詐騙是一樣的，可以到無期徒刑，甚至最嚴(yán)重的可以判死刑。
鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《封面》：可以判死刑？
吳曉求：當(dāng)然可以，因?yàn)檫@種詐騙要搞的規(guī)模太大，也是可以判死刑，死刑有的是可以緩期執(zhí)行，緩期執(zhí)行也是死刑了。就是說必須要有這種特別巨大的威懾力，才能夠?qū)@種違規(guī)違法行為有嚴(yán)重的遏制作用。 （違法違規(guī)的） 當(dāng)事人就會想一想這個事我做不做？做的話就要付出什么樣的代價，才能有邊界。所以我們未來的改革，包括剛才說的制度平臺的改革，其中特別重要的就是我們法律體系的完善或改進(jìn)。
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